住房租賃ABS升溫 券商未雨綢繆布局REITs

在一系列政策出臺的背景下，住房租賃市場資產證券化速度明顯加快，多家金融機構和地產商開始布局相關業(yè)務。同時，一些券商對REITs“躍躍欲試”，已進行相關項目儲備。

產品供銷兩旺

2017年初，魔方公寓發(fā)行國內首單公寓行業(yè)資產證券化產品。據(jù)不完全統(tǒng)計，2017年全年共獲批7單相關產品，成功發(fā)行4單。特別是2017年10月以來，集中獲批或發(fā)行5單產品，業(yè)內人士表示，目前長租公寓類資產證券化產品基本處于供銷兩旺的狀態(tài)。

根據(jù)不同種類公寓的品牌和經(jīng)營方式，目前住房租賃資產證券化業(yè)務主要包括以下幾類模式：租金收益權ABS、公寓型類REITs、CMBS（商業(yè)房地產抵押貸款支持證券）和租賃消費分期類ABS。

其中，“魔方公寓信托受益權資產支持專項計劃”屬于典型的租金收益權ABS產品。公寓型類REITs，即以商業(yè)地產產權和租金收益權為底層資產，以商業(yè)地產為抵押，將未來租金形成的應收賬款注入資產池，“新派公寓權益型房托資產支持專項計劃”即為類REITs產品。CMBS是以商業(yè)地產為抵押形成的抵押貸款為底層資產的產品，招商蛇口近日發(fā)行的“招商創(chuàng)融-招商蛇口長租公寓第一期資產支持專項計劃”即屬于該類產品。

某券商資管子公司人士告訴記者，對于長租公寓行業(yè)，融資方選擇資產證券化的方式取決于其商業(yè)模式和融資需求。若融資方自持物業(yè)，為租賃房屋的所有權人，則長租公寓企業(yè)可選擇以發(fā)行CMBS或類REITs的方式進行融資。就這兩種融資方式而言，CMBS的融資規(guī)模相對較低，一般為物業(yè)估值的六折左右；以發(fā)行類REITs進行融資，雖然融資規(guī)?？梢愿撸髽I(yè)也要面臨較繁重的資產重組成本，包括稅務問題。

另外，若融資方運營模式為轉租模式，則企業(yè)更多選擇以信托受益權為基礎資產發(fā)行ABS進行融資。若融資方運營模式為托管模式，且切入消費金融領域，那么企業(yè)也可以消費貸款債權為基礎資產發(fā)行ABS進行融資。

識別控制潛在風險

渤海匯金董事總經(jīng)理、資本市場部總經(jīng)理李耀光認為，對于發(fā)行方來說，魔方、新派等創(chuàng)業(yè)屬性的專業(yè)公寓運營企業(yè)，難以通過發(fā)行債券、銀行貸款等方式融資，資產證券化可以發(fā)揮“回歸資產本源”屬性，體現(xiàn)差異于傳統(tǒng)債券的重要價值。在房地產市場從增量市場進入存量市場后，很多傳統(tǒng)房企需要盤活存量資產，保利地產、招商蛇口等傳統(tǒng)房企也嘗試通過資產證券化進行融資，不僅可以盤活存量資產、優(yōu)化資本結構，還能緩釋傳統(tǒng)方式融資帶來的負債率與財務成本壓力。

上述資管人士表示，對于投資者而言，長租公寓資產證券化產品的還款來源為未來特定期間內的租金收入，現(xiàn)金流較穩(wěn)定可期，且底層資產同質化強并十分分散，發(fā)生集中違約的概率較低。長租公寓以發(fā)行CMBS或類REITs進行融資時，目標物業(yè)可予以抵押，對投資者而言更有保障；在輕資產運營模式下，現(xiàn)階段可以發(fā)行ABS產品的長租公寓企業(yè)運營管理能力都很強，資產質量也較好，同時多數(shù)會考慮引入外部增信措施。所以整體而言，長租公寓資產證券化產品風險可控，性價比較高。

李耀光指出，資產證券化發(fā)展過程中，應當識別和控制潛在風險。住房租賃特別是長租公寓行業(yè)對管理和運營的要求非常高，未來幾年行業(yè)內必然會出現(xiàn)整合和分化，不排除一些企業(yè)會消失。

中山證券地產業(yè)務團隊高級董事孫劍生認為，長租公寓對于投資人的潛在風險主要在于未來經(jīng)營的不穩(wěn)定性，需要品牌開發(fā)商高效運營長租公寓，滿足REITs產品對于租金回報率的要求。

上述資管人士指出，在產品運行過程中，投資者需要特別關注租約波動風險、期限錯配等問題。對于融資方來說，一旦簽約的業(yè)主提前解除租約或租約到期后未能及時與承租人續(xù)約，都可能導致房屋空置率上升，在不同程度上影響專項計劃的現(xiàn)金流穩(wěn)定性和充足性。

李耀光表示，可通過三方面有效措施盡可能防范或減少資產證券化可能帶來的風險：第一是充分信息披露，使投資者及時了解資產證券化存續(xù)過程中基礎資產運營情況；第二是選擇優(yōu)質物業(yè)資產和優(yōu)質企業(yè)進行資產證券化，對于類REITs產品，須密切關注物業(yè)所在位置、合理市場價值、運營情況等，輕資產的租金資產證券化則應優(yōu)先選擇市場領先、運營穩(wěn)健、持續(xù)經(jīng)營能力強、安全邊際高的運營主體；第三是在產品設計過程中引入必要的增信方式和風險防范措施，對于輕資產運營的資產證券化需要考慮引入高評級增信機構，聘請專業(yè)評估機構和評級機構對資產與證券進行跟蹤評估與評級，可以通過在產品設計中嵌入提前終止或者防范性條款，對產品進行提前處置，避免風險的發(fā)生。

未雨綢繆布局REITs

在住房租賃資產證券化業(yè)務升溫的背景下，中信證券、渤海匯金、招商證券等公司已參與相關業(yè)務。多家券商投行人士透露，已未雨綢繆布局REITs業(yè)務，并進行了相關項目的儲備。

李耀光表示，未來公司擬推動類REITs、CMBS和租金資產證券化等多種細分類型的長租公寓資產證券化，籌備專業(yè)團隊研究和布局未來公募REITs業(yè)務，探索和參與長租公寓REITs市場。中山證券透露，公司一直關注ABS市場最新動向，在CMBS、類REITs等方向上都在積極探索。

對于公募REITs未來的發(fā)展，券商和房企人士認為，完善的法律與配套制度是其健康、規(guī)范發(fā)展的重要保障。目前REITs的審批監(jiān)管原則、份額性質的法律定位及發(fā)行場所、交易結構及法律關系、治理結構、信息披露規(guī)則等尚不明確，需要有關部門制定相關制度措施。

李耀光指出，在稅收方面解決相關環(huán)節(jié)潛在的雙重征稅問題將有利于REITs更好發(fā)展。孫劍生認為，國內REITs缺乏“擴募機制”，一定程度上制約了其“服務實體經(jīng)濟”效用的發(fā)揮，在當前制度框架下，“擴募機制”問題一定程度上可通過借鑒ABS現(xiàn)有儲架發(fā)行機制實現(xiàn)。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。