解讀：鎳中間品MHP的“倒春寒”——近期供應擾動分析與后市展望

【引子】2026年一季度，印尼MHP產量出現明顯下滑，據調研印尼9家樣本項目，MHP鎳金屬產量3.9萬噸，環(huán)比1月減少了4.30%；而3月份MHP排產更是僅有3.17萬噸，環(huán)比再減18.61%，同比則減少16.37%。與此同時，鎳中間品（包括MHP和高冰鎳）的價格系數則日漸攀升，截至3月16日印尼MHP中鎳折扣系數（對LME鎳M月）91%，MHP中鈷折扣系數（對標準鈷）91.5%，相比年前分別為89%、90%的鎳、鈷折扣系數有明顯的上漲，金屬價格也分別來到了15780美元/鎳金屬噸和51742美元/鈷金屬噸。高冰鎳的鎳折扣系數也從90.5%上漲至92.5%，金屬價格到了16040美元/鎳金屬噸。那么，是何原因導致印尼MHP產量下降？MHP供應的減少及中間品價格的上升又會帶來哪些影響？本文將為你詳細解讀。?一、影響因素剖析：三重沖擊下的MHP供應變局1. 鎳礦RKAB審批：政策收緊與進度遲緩的雙重壓制自2025年末APNI披露來年鎳礦RKAB將削減的消息以來，鎳市場最大的話題與關注點莫過于此。印尼政府2026年鎳礦工作計劃與預算（即RKAB）的收緊，是25年底以來鎳價上漲的主要因素，同樣也影響著本來MHP生產的變動。據印尼能礦部證實，2026年印尼鎳礦RKAB配額目標落在2.6-2.7億噸區(qū)間，較2025年實際執(zhí)行的3.79億噸降幅達30%以上。而據測算，2026年印尼鎳冶煉總需求約3.2-3.3億噸，即便考慮菲律賓進口（預計2000-2500萬噸），缺口仍在3000-4000萬噸（詳見《解讀：2.5億噸？印尼鎳礦RKAB配額目標與需求分析》）。而目前更緊迫的情況是審批進度的緩慢。據了解，截至3月17日僅50余家礦企、約1億噸鎳礦配額獲批，距離2.6億噸目標尚差1.6億噸，并仍有超200家礦企待審。當前正值齋月（2月19日-3月20日），印尼行政效率下降，審批進度緩慢。多數冶煉廠目前仍在消耗2024年舊配額——根據政策這批配額可延期使用至3月31日，若齋月后審批仍未放量，二季度開始不少企業(yè)或將面臨鎳礦供應短缺的風險。此外，對于濕法項目來說，冶煉所需的礦種為鎳含量1.0~1.3%的褐鐵礦（limonite）。目前鎳礦預期供應緊缺，礦價漲勢迅猛，尤其火法冶煉適用的鎳含量在1.5%以上的腐殖土礦（saprolite），Ni:1.5%的礦最新成交價格已普遍在75美元/濕噸以上；而褐鐵礦雖也有所上漲，Ni:1.2%礦成交價格已至30-35美元/濕噸，但很顯然漲幅不及腐殖土礦。在配額有限的情況下，價差驅動礦山優(yōu)先外售腐殖土礦，褐鐵礦供應將被進一步擠壓。?2.青美邦等項目停產：安全事故引發(fā)的供應擾動2026年2月18日，位于印尼中蘇拉威西省莫羅瓦利工業(yè)園（IMIP）內的一處尾礦區(qū)域發(fā)生山體滑坡事故，導致一名工人遇難，數臺重型設備被掩埋。涉事區(qū)域為PT QMB新能源材料公司的尾礦處理區(qū)，該事故疑似由當地地質條件（軟土）及暴雨天氣共同引發(fā)。青美邦項目是由格林美主導運營，青山、邦普等參股的濕法HPAL項目，產能6.5萬鎳金屬噸/年。該尾礦處理區(qū)為四個項目共用——除QMB外，還包括Meiming、ESG、Green-Eco三個同樣由格林美運營的濕法項目。四個項目合計產能15萬鎳金屬噸/年，2025年共生產MHP 10.82萬鎳金屬噸，占印尼HPAL總產能約30%。事故發(fā)生后，涉事區(qū)域即暫停運營。3月9日，四個項目都進入了停產檢修階段。近日格林美回應稱，正利用齋月及開齋節(jié)假期進行常規(guī)性年度檢修，為期1-2周，以保障后續(xù)產能高效釋放，且已完成整改，不存在吊銷許可事宜。此次停產事件對2026年MHP產量的影響約在1.2-2萬鎳金屬噸。值得注意的是，這僅是直接停產損失，考慮到尾礦處理是濕法冶煉的核心環(huán)節(jié)，后續(xù)實際復產進度及印尼政府對濕法冶煉安全生產的監(jiān)管力度，仍將是影響MHP供應的重要變量。?3.中東硫磺斷供：地緣沖突引發(fā)的原料危機2026年2月底，中東地緣局勢驟然升級，霍爾木茲海峽航運受阻，這條全球能源通道的關閉，直接掐住了印尼濕法冶煉的“大動脈”——硫磺。據統計，2025年印尼進口硫磺535萬噸，其中來自沙特、卡塔爾等中東國家占76.2%，從2021年開始不管是硫磺的進口量還是中東國家來源占比都逐年攀升。分不同的鎳冶煉主產區(qū)來看，部分園區(qū)依賴度則更加明顯：2025年進口數據，莫羅瓦利（IMIP）進口中東硫磺占比高達93.0%，奧比島（Obi）89.1%，維達貝（IWIP）63.7%。這意味著莫羅瓦利和奧比島的濕法項目幾乎完全依賴霍爾木茲海峽的暢通，一旦斷供持續(xù)，這些園區(qū)的MHP生產將首當其沖地被影響。（更多閱讀：《解讀：中東格局的連鎖反應--印尼鎳產業(yè)鏈面臨成本重構與供給變局 》）另一方面，硫磺在MHP成本結構中的權重已超越鎳礦。生產1鎳噸MHP需消耗約9-10噸硫磺（視工藝和鎳礦含量而定），目前印尼硫磺進口CFR價格約550美元/噸，同比漲幅近100%；硫磺在MHP完全成本中占比已達35%，超過了主原料鎳礦的31%。據截至3月16日測算，印尼MHP平均完全成本為14611美元/鎳金屬噸（不計副產品收益），其中硫磺成本5041美元。據調研，印尼冶煉廠通常備有1-2月左右的硫磺庫存，當前各園區(qū)庫存水平可支撐至4月中下旬。而通過其他途徑替代硫磺制酸，如外部進口硫酸、用硫鐵礦制酸、硫酸鈣制酸等，則因獲取量有限、或生產成本太高、或運輸方式繁瑣等原因，最多只能解一時之急，相較于印尼濕法項目千萬噸級的硫酸需求，只是杯水車薪。這意味著若霍爾木茲海峽長期封鎖，硫磺價格飆升自不必說，印尼MHP生產將面臨實質性的輔料短缺。值得注意的是，當前市場二季度MHP長協談判處于極為謹慎的狀態(tài)，部分冶煉廠僅出貨至4月、部分則封盤不報價，折射出產業(yè)對未來供應的巨大不確定性。?二、產業(yè)傳導影響評估與后市展望1.印尼MHP總體供應變量評估據調研總結，印尼現正在運行的濕法項目有9個，今年年內預計還有3-5個項目將陸續(xù)投產，各項目情況如下：如表所示，2025年印尼MHP總產能44.5萬鎳金屬噸，年內超產至46.89萬鎳金屬噸；2026年初預計年內將擴產產能至92.2萬鎳金屬噸，產量預計達到55.35萬鎳金屬噸。但一季度在諸多事件的影響之下，MHP各項目的投產及產量預期或將有所調整，這取決于各驅動因素事件的后續(xù)變化，在此我們不妨分兩種情況進行推演。（1）樂觀情景：擾動短期化解，產量小幅受損若RKAB審批在齋月后加速，且下半年有追加批量及菲律賓進口補充，全年鎳礦供應在3.2億噸以上，則礦端供應基本匹配需求；QMB等四項目按公司公告的節(jié)奏，1-2周內全面復產；霍爾木茲海峽4月上旬恢復通航，硫磺未造成實質性斷供。在此情景下，僅QMB等短期停產造成少量損失，新項目投產基本不受影響。預計2026年印尼MHP產量可維持在54.21萬鎳金屬噸，比原預期略減1.14萬鎳金屬噸。（2）悲觀情景：多重壓力持續(xù)，供應顯著收縮若RKAB審批持續(xù)滯后，全年配額僅2.5億噸，礦端硬缺口疊加褐鐵礦結構性短缺，導致部分外購礦項目降負荷；而QMB等項目停產周期延長，后續(xù)仍有部分時段需面臨檢修，整體減產擴大；霍爾木茲海峽遭長期封鎖持，4月下旬起部分項目因硫磺斷供被迫減產，新項目投產亦受原料或輔料拖累而延遲。在此情景下，各項損失疊加，預計2026年印尼MHP產量可能回落至45.6萬鎳金屬噸，較原預期折損10萬噸。綜合判斷，實際的結果更可能落在兩種情況（極端樂觀與極端悲觀）之間，2026年印尼MHP實際產量預計在48-52萬噸區(qū)間，較原預期下調3-7萬噸。這一減量雖不足以逆轉全球鎳市過剩格局，但足以收緊短期供應彈性，為價格提供底部支撐。?2.下游硫酸鎳產業(yè)的連鎖反應MHP作為硫酸鎳的核心原料，其供應減量與成本抬升必然沿產業(yè)鏈向下傳導。據測算，2025年中國硫酸鎳生產原料中MHP占比約60%。截至3月13日數據，國內企業(yè)用MHP生產硫酸鎳的成本在31520元/噸，尚可有400-500元/噸的盈利。但若MHP價格隨供應收緊進一步上行，利潤空間將被迅速擠壓——悲觀情景下MHP價格將上探至16500美元/噸，硫酸鎳成本有望沖擊35000元/噸，屆時部分高成本產能將面臨虧損壓力。其實，目前硫酸鎳的生產端已感受到原料緊張的傳導。據調研，2月國內硫酸鎳產量4.39萬金屬噸，環(huán)比回落16.2%，除春節(jié)因素外，部分企業(yè)因MHP采購謹慎而主動調減排產；3月前驅體企業(yè)雖有補庫需求，但在MHP供應前景不明朗的背景下，硫酸鎳廠商備料趨于保守；4月下游需求預計將有10%的減少，而“硫磺危機”所導致的MHP供應量減少，將使得硫酸鎳原料轉向高冰鎳。價格方面，硫酸鎳價格預計將會在“成本推升”與“供應收縮”兩大影響因素的博弈中震蕩。預計二季度電池級硫酸鎳價格運行區(qū)間繼續(xù)維持在30000-33000元/噸間震蕩運行，但若MHP減產超預期，不排除階段性向上突破的可能。?3.平替品高冰鎳的利潤對比與補充空間在MHP供應趨緊的背景下，高冰鎳作為另一條中間品路線的補充作用值得關注。截至3月13日數據，印尼高冰鎳折扣系數92.5%，鎳金屬價格15910美元/噸，相對于現金成本14749美元/噸，每金屬噸的利潤可達1161美元；作為對比，MHP現金成本利潤3365美元/鎳金屬噸，比高冰鎳利潤豐厚。此外，MHP還有每鎳金屬噸5146美元的副產品鈷收益，這是也僅含鈷收益1000美元/鎳金屬噸的高冰鎳所不能比擬的。值得注意的是，雖然高冰鎳原料價格略高，但其生產硫酸鎳的加工費顯著低于MHP——MHP需經過溶解、除雜等多道工序，而高冰鎳可通過直接浸出或焙酸工藝，加工成本低約2000-3000元/噸。據截至3月13日測算，高冰鎳冶煉硫酸鎳成本為29595元/噸，利潤2405元/噸；比MHP路徑的利潤480元/噸要高。這意味著若不計算副產品收益的話，高冰鎳的生產成本劣勢可被加工費優(yōu)勢部分覆蓋。據調研15家樣本項目統計，2025年印尼冰鎳產量34.4萬鎳金屬噸，其中高冰鎳26.75萬鎳金屬噸，低冰鎳7.65萬鎳金屬噸。但需注意，大部分高冰鎳采用與鎳鐵相同的RKEF工藝冶煉，其產線往往可在兩者之間切換（鎳鐵的RKEF產線裝上加硫設備即可產低冰鎳），最終產量取決于冰鎳和鎳鐵兩者的利潤差。目前印尼冰鎳產線共有58條，若將其中富氧側吹的9條產線扣除后，可與鎳鐵互相轉換的RKEF產線有49條，合計68.2萬鎳金屬噸產能——即2025年RKEF冰鎳產線的產能利用率僅有50%左右。若MHP供應不及預期，從而導致冰鎳需求上升，不排除有更多RKEF產線轉產。預計2026年印尼冰鎳產量將增至44.02萬鎳金屬噸。?三、總結2026年一季度，印尼MHP市場遭遇三重沖擊疊加：RKAB配額收緊與審批遲緩從礦端施壓，QMB等四項目停產直接削減產量，霍爾木茲封航則從輔料端掐住成本命脈。三者共振之下，2-3月MHP產量連續(xù)下滑，價格系數穩(wěn)步攀升，二季度長協談判陷入僵局。這一系列事件已從單純的“預期擾動”演變?yōu)椤艾F實沖擊”，并沿產業(yè)鏈向下傳導——硫酸鎳成本抬升、生產節(jié)奏調整、高冰鎳替代空間打開。展望后市，樂觀與悲觀情景下的MHP產量預期相差逾9萬噸，基準判斷落在48-52萬噸區(qū)間，較年初預期下修3-7萬噸。這一減量雖不足以逆轉全球鎳市過剩格局，但足以收緊短期供應彈性。硫酸鎳價格將在成本推升與需求博弈中維持3.0-3.3萬元/噸震蕩，若減產超預期則存向上突破可能。后續(xù)市場核心關注點包括：3月20日齋月結束后的RKAB審批放量節(jié)奏、QMB等項目的實際復產進度、霍爾木茲海峽航運恢復情況、以及印尼鎳礦的鈷計價對褐鐵礦成本的潛在影響。

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